ü 配当政策

配当に関する企業の戦略を配当政策といいます。この配当政策は、各企業の置かれた環境や経営状態によって違います。その際に考慮される要素や配当のメリットを以下に簡単に上げていきます。

�@企業のライフサイクルによって配当政策は異なる

一般に、高配当＝低成長（キャッシュを投入すべき投資案件が少ない）、低配当＝高成長（キャッシュを投入すべき投資案件が多く、配当にキャッシュを回せない）という傾向が見られます。グーグルに配当金を要求する株主は少ないでしょう。逆にＰ＆Ｇのように数十年にわたって配当の増配を続けている企業もあります。

�A安定配当による効果

経営者の中には、会社の業績に連動した配当よりも安定した配当を目指す傾向の人も多い。減配は資本市場に嫌われ、株価が下がるケースも多いので、いったん配当を引き上げたら簡単には引き下げられないと経営者は分っているので、保守的に安定配当を目指すというわけです。特に日本では配当金の変動と株価の変動の相関関係が強いと言われています。日本における配当の株価への影響度は、米国と比べ３倍とも言われています。投資家には配当選好の強い投資家がいるので、そうした顧客ニーズに合わせて配当することで株価に良い影響がでて、結果として配当が価値を創造することもあるわけです。

�Bアナウンスメント効果

例えば、増配は将来にわたっての持続的な収益向上に経営陣が強い自信を示した証と解釈されて、株価が上がることがあります。また、業績が落ち込んだ時に、配当を減配としないでいると、経営陣は業績悪化は一時的で回復への自信がある証拠と解釈されて株価の低下を抑えることがあります。これをアナウンスメント効果と呼びます。

�C配当割引モデル

投資家の中には、投資家が享受する株式投資からの便益、あるいは価値は未来永劫の流列の中では、究極的には投資家の受領する配当金の流列に帰結するという企業価値評価の考え方を持つ人もいます。この評価モデルを配当割引モデルといいます。これは株式を売却しない限り、投資家が現実に投資の果実として受け取るのは現金配当だけという前提で、こうした手法を使う投資家は基本的に配当を好みます。

�D残余利益配当方針

結局のところ、余剰利益のうちいくら配当として現金払いするかは、投資機会と最適資本構成によるという考え方です。投資家は自分で再投資する以上の投資案件があれば低配当を受け入れます。一方で、企業に本業への投資機会がなく、自己資本を高める最適資本構成上の必要性もなければ、投資家は高配当を要求するわけです。ただし、一般に、企業サイドに本業で良質な（資本コストを上回る）投資案件があれば、できるだけ投資案件を利益や内部留保でまかない、もしそれで当期利益が余れば残りを配当するというのが、この方針の基本になります。ファイナンス理論に長けた機関投資家はこの方針に賛同する傾向にあります。

〔参考〕日本企業の配当政策の実態

日本企業が株主に対する配当政策の方針として、しばしば言われるのが「安定配当」ということばです。安定配当とは、企業から株主に支払われる１株当たり配当金を長期にわたって一定額に保たれることを言います。通常、株主に支払われる配当金は、株式を発行している企業の業績によって変わってくるのが原則です。これに対して、安定配当は、企業の利益の変動にもかかわらず、一定の金額を配当するものです。一般に安定配当は、企業にとっては株主構成や株価の安定に寄与し、株主にとっては固定収入源として計算できるメリットがあると言われています。

これには歴史的な経緯を遡って見ることができます。

�@ルーツは第２次世界大戦前

１９３７年の日中戦争により、日本国内は戦時体制に入りました。この時、小国であった日本にとって戦争遂行のための財源確保のために、企業の配当を通して消費に回された資金の流れを、資本を蓄積し、それを軍需産業へ集中的に配分することを行います。そのために、商法改正により株主の権限を制約します。さらに翌年の国家総動員法により企業の配当を制限し、増配企業には主務大臣への届け出が義務化されました。配当と利益の連動は切断され、資本家から企業を解放するとして、取締役は従業員出身者が占めることとなり、資本市場への依存度を下げ間接金融による資金還流のコントロールが始まりました。これがメインバンク制の源流と考える人もいます。当時の世界的なインフレを避けるため価格統制を行ったことにより企業の利潤が低下し、「経済新体制確立要綱」が示され、企業の目的は資本の要求に基づく利潤の追求から計画生産の達成に移りました。そのために経営者を株主の要求から解放し、増産に専念させる。限界ある国内の資源を効率的、集中的に軍需産業に振り向ける措置であり、この結果日本企業特有の従業員重視の経営スタイルや負債中心の財務構造はこのような事情で形成されたと考えられます。

�A戦後復興によりエスカレート

敗戦により日本国中の資本蓄積は破壊された戦後の復興には、さらなる集中的資源配分が必要とされました。そこで、戦後の復興政策では戦時体制の資金提供者、経営者、従業員の企業内におけるパワーバランスをむしろ進展させ、銀行の監督下による企業再建を推進しました。いわゆる傾斜生産方式です。そこで、日本企業は株主資本に報いるというインセンティブを失い、国家指導の強い管理下で資源配分を余儀なくされるという市場原理とは全く異なる価値観によって経営理念が形成されていったことになります。

この間、配当に対して政府による法的な規制が課せられ、企業は自由に配当を決められない状況が続きました。

�B経済成長と株式の持ち合い

昭和２５年の朝鮮戦争勃発に伴う特需が戦後復興のスタートとなりましたが、政府は経済自立のために産業合理化を推進する方策を打ち出し、鉄鋼業を中心として、そのための設備投資を進める政策を取ります。いわゆる傾斜生産方式と呼ばれるその政策は、鉄鋼業に集中的に投資を行い鉄材をエネルギーである石炭に振り向け増産した石炭を鉄鋼に振り向け、鉄鋼を材料とする機械や耐久消費財の製造に波及させていくというものでした。これらは、いずれも大型の長期投資を必要とする産業であったため長期資金の確保が必要となりました。

これらの資金の源は家計に求める他はありません。一方では企業に巨大な資金需要がありながら、当時の家計には余剰資金は不足していました。そのため株式等に投資して長期資金を提供する余裕はなく、そのため、銀行が預金の形で家計から資金を吸収するための様々な制度設計（金融規制）がなされました。その結果、企業の長期資金の調達方法が主として銀行経由が主となっていきました。

一方、財閥解体等の政策で持ち株会社の解体によって放出された株式の保有者はそれらの会社の社員が中心でしたが、徐々に市場で売却され、株式市場が押し下げられる結果となり株式市場は低迷します。そこで、各企業は安定株主対策を講じます。いわゆる持ち合いです。これを可能としたのは、資金調達の場として株式市場の必要性が低かったためといえます。

�C抑えられた資本コストと政策目的の株式保有による期待リターン

高度経済成長の原動力となったのは企業の旺盛な設備投資活動でした。この設備投資により増産した製品はアメリカ等の海外市場に輸出され、さらなる生産量の増産を生み出していきます。その際に、資金は間接金融で限られた余剰資金を政策的に集中して低金利で投下されました。一方株主資本コストも人為的に抑えることで、設備投資の促進、国際競争力に資することとなりました。つまり、メインバンク制度、株式の持ち合い、生命保険や事業法人による政策的目的による株式保有という投資による財務リターンを主目的としない株式保有は投資の期待値を抑えることで資本コストを低く抑えることができました。

その一環として安定配当を捉えることができます。その実際的な理由は、株主としてのメインバンクが株式を安定保有するための条件としても貸出の実効金利を下回らない配当利回りを要求したことです。また、生命保険などの株主は市場で頻繁に株式を売買してキャピタル・ゲインを求めないため配当が事実上経営的に投資リターンの中心であったため株式投資の元本を簿価で捉え、１０％の配当が安定的に得られる仕組みは、株式を疑似確定利付証券として位置付けられることができたわけです。

安定配当の理由は、これだけに限定されるものではありませんが、ひとつの考え方として受け取っていただきたいと思います。

ü 剰余金配当請求権

株主は、株式の権利内容（自益権）の一部として、剰余金の配当を受ける権利（剰余金配当請求権）を有しています（１０５条１項１号）。しかし、配当決議により配当財産の額等の権利内容が確定する前の剰余金配当請求権は、観念的な一種の期待権であり、株式から分離して譲渡・差押えすることはできません（大審院判決大正８年１月２４日）。将来生ずべき確定後の剰余金配当請求権を配当決議前に差し押さえることは可能とされていますが、取り立て前に株式が譲渡されれば、その差押えは効力がなくなります。

そして、配当決議により、各基準日株主（１２４条１項）に会社に対する具体的な剰余金配当支払請求権が発生します。その請求権は、株主を債権者としする具体的な債権（金銭債権等）であり、株式と別個独立に処分（譲渡・差押え等）の対象となります。逆に言えば、その後に株式が譲渡されても、剰余金配当請求権は譲受人に移転しません。

ü 剰余金の配当手続

剰余金の配当は会社法で規定された手続きにより株主に払い戻される、その手続きは４５３条以下に定められています。まず、剰余金の配当は原則として株主総会決議によります（４５４条１項）。この決議は、配当財産が金銭の場合には普通決議で成立します。また、会計監査人設置会社のうち監査等委員会設置会社、指名委員会等設置会社及び取締役の任期が１年以内である監査役会設置会社は、定款の定めにより、剰余金の配当を取締役会の決議で決めることができる（４５９条１項）。しかし、配当財産が金銭以外の財産であり、かつ、株主に対して金銭分配請求権を与えないこととする場合には、株主総会での特別決議が必要となります（３０９条２項１０号）。

具体的な配当請求権は１０年の消滅時効にかかります（民法１６７条）。会社によっては、株主が３年、５年等の一定の期間内に配当金を受け取らないと、会社は支払義務を免れる旨の定款の定めを設けている場合があります。このような定めは、除斥期間の定目であると解されていて、未整理の未払い勘定をいつまでも残すことは事務処理の整理上不便であり、また理論的にも、定款規定により具体的な配当金支払請求権が社団的制約を受けた形で発生すると考えることができるため、不当に短いものでない限り有効であると解されています（大審院判決昭和２年８月３日）。

ü 配当の時期

旧商法の下では、決算における利益処分として行う利益配当と、営業年度を１年とする会社について１回認められる中間配当がありました。しかし、現行の会社法においては、剰余金の処分の時期および回数の制限がなく、また、分配可能額の範囲内でなされる限り、債権者保護との関係においても回数制限をする必要はないと考えられたためです。これに関連して、前年度決算日以降の会社の行為その他により株主に分配され得る原資が増減した場合、配当時点までの増減の一部が分配可能額に反映されます。

また、旧商法下では、営業年度の中途において新株発行がなされた場合に、その発行の日から決算日までの期間によって、新株に交付する配当の額を日割りまたは月割り計算するいわゆる日割配当の慣行があり、商法にも可能とする条文がありました。しかし、現行の会社法では、配当される剰余金は、前事業年度の決算に基づく利益だけでなく、それ以外も財源とするものであるため、日割配当を認める合理性がないとして、禁止とされました。

ü 自己株式

会社が保有する自己株式に配当をすることはできません（４５３条本文括弧書）。

ü 財源・会計上の取扱い

剰余金の配当は、効力を生じる日における４６１条２項所定の分配可能額を超えてすることはできません（４６１条１項８号）。また、会社の純資産額が３００万円を下回る場合には、剰余金の配当を行うことはできません（４５８条）。

剰余金の配当をする場合には、現に計上している準備金の額が資本金の４分の１以上である場合を除き、剰余金の配当により減少する準備金の額の１割を、その原資の区分に応じて資本準備金または利益準備金に計上しなければなりません（４４５条４項、会社計算規則２２条）。配当後の、「その他資本準備金」および「その他利益準備金」の額は、それぞれ、剰余金の配当によって減少する会社財産の帳簿価格のうち会社がこれらの剰余金から減ずべき額と定めた額、および、準備金として計上すべき額が減少します（会社計算規則２３条）。